Warum ist Tesla so viel wert? Blase oder echte Werte?

Die Kurssteigerungen, die Tesla-Aktien seit Monaten durchlaufen lassen, viele Betrachter verwirrt zurück. Wie ist es möglich, dass ein Unternehmen das letztes Jahr gerade Mal 80.000 Autos produzierte mehr Wert ist als Ford, GM und nun sogar BMW?

Mit 8. Juni 2017 sahen die wichtigsten Kennzahlen wie folgt aus:

Hersteller Verkaufte Fahrzeuge 2016 Umsatz [Milliarden $] Gewinn/Verlust [Millionen $] Marktbewertung [Milliarden $]
Toyota 10.200.000 158,0 14.600 151,34
Daimler 2.198.000 89,3 8.800 77,97
Volkswagen 10.300.000 229,5 5.400 75,69
Tesla 80.000 7,0 -773 61,95
BMW 2.000.000 94,2 6.900 61,11
GM 10.000.000 166,3 9.430 51,34
Ford 6.651.000 151,8 4.600 44,00

Tesla produziert nicht nur weniger als ein Zwanzigstel der Fahrzeuge von BMW und noch viel weniger als andere Unternehmen, der kalifornische Autobauer macht auch als einziger Hersteller in dieser Liste Verlust.

Die Schlussfolgerung der Kritiker und anderen Hersteller ist, dass niemand Teslas Autos mag und sie deshalb mit den Autos keinen Gewinn machen. Tatsächlich macht Tesla mit den Autos Gewinn. Die Gewinnmarge liegt bei 24,77 Prozent. Die von Daimler beispielsweise liegt 20,92 unter der von Tesla, wie auch die von BMW mit 20,52.

Warum macht Tesla dann aber Verlust? Ganz einfach: anstelle das Geld zu horten oder an die Aktionäre auszuschütten steckt Tesla den ganzen Gewinn in neue Investitionen. Und nicht nur den Gewinn. Tesla nimmt immer wieder neues Kapital auf um auch dieses sofort zu investieren. Investiert dabei wird in eine ganze Reihe von Dingen: in neue Ladestationen für das Superchargernetzwerk. So soll alleine dieses Jahr die Anzahl der Stationen verdoppelt werden, wie auch nächstes Jahr nochmals. Dann in die Fertigstellung und Erweiterung der Gigafactory 1 für die Batterieproduktion. Ebenso ist Tesla bereits auf Standortsuche für drei weitere Gigafactorys, die auch Geld kosten. Dann hat Tesla Investitionen in die Entwicklung des Model 3 und der Produktionsanlagen dafür gesteckt, und befindet sich bereits mittendrin in der Entwicklung des Model Y und eines elektrischen Lastwagens, für die auch wiederum Fabriken benötigt werden. Die Entwicklung von neuen Solarziegeln und der PowerWall sind weitere Investitionen, die ins Geld gehen.

Und nicht zu vergessen ist die aufwendige Arbeit an der Software und Hardware für die Selbstfahrfähigkeit aller Tesla-Autos. Hier darf nicht übersehen werden, dass Tesla seit Oktober 2016 in alle produzierten Autos die mehrere tausend Dollar teure Hardware für das Autopilot Hardware Kit 2 verbaut hat, die erst kommendes Jahr für Kunden voll einsatzfähig sein wird. Es wird also heute bereits Hardware verbaut, die noch nicht in Betrieb ist.

Kein Wunder, dass Tesla Verlust macht. Aber jede dieser Investitionen stellt die Figuren auf dem Schachbrett auf, um den Markt für autonome Elektrofahrzeuge zu dominieren. Diese Strategie ist den anderen Herstellern kaum bewusst, sie sehen in Tesla vor allem einen Hersteller von Elektrofahrzeugen. Dabei erzählt Tesla eine größere Geschichte und zeichnet eine Vision, und für die baut Tesla ein umfassendes Ökosystem. Das haben die Aktionäre und Investoren verstanden und drückt sich somit im Aktienpreis aus, der zukünftige Einkünfte widerspiegelt. Das nennt man den Innovationszuschlag. Aber zuerst mal langsam. Was ist was?

Story

Gute Unternehmensführer können ihre Vision klar formulieren und damit Kunden, Investoren und Mitarbeiter inspirieren. Dazu gehört ein gutes Narrativ, eine Geschichte.

Waymo, die Google/Alphabet-Tochter die selbstfahrende Autos entwickelt, zeigt ein Video mit dem blinden Rentner Steven Mahan, der selbständig ein Waymo-Auto besteigt und in die Arbeit fährt.

Unternehmen mit solchen Narrativen bezaubern Investoren und werden zu sogenannten ‚story stocks‚ – Aktien mit Narrativ – die in die Zukunft schauen und Möglichkeiten aufzeigen, die manch einem zu gut klingen mögen um wahr zu sein. Mit traditionellen Kennzahlen können solche Unternehmen aber nicht mehr bewertet werden.

Elon Musk bezeichnet diese Aktienbewertungen als „Risiko-angepasste zukünftige Cashflows“. Tesla selbst beschreibt nichts anderes als solch eine zukünftige Utopie über sichere, verlässliche, kraftvolle, selbstfahrende elektrische Autos, die von Solarenergie betrieben werden und damit die Umwelt schonen.

Auch deutsche Hersteller hatten früher ein Narrativ. Welche Geschichte erzählen sie heute? „Das Auto“. „Vorsprung durch Technik“. „Freude am Fahren“. Das sind keine Narrative. Was sie hingegen tun sind der Dieselskandal, enttäuschende Elektrofahrzeuge (beziehungsweise eher die Ankündigung von kommenden Elektrofahrzeugen ohne bislang zu liefern), und generell den Eindruck vermitteln ihre Autos würden nur für Männer in einem bestimmten Alter gebaut.

Tesla baut ein Ökosystem

Während BMW oder Daimler vorrangig ein Auto bauen und sich vielleicht jetzt als Mobilitätsdienstleister positionieren wollen, dabei aber nach wie vor vor allem Autos bauen, baut Tesla ein Ökosystem.

Das kann man einfach mit zwei Unternehmen aus einer anderen Industrie vergleichen. Apple und Samsung. Samsung baut elektronische Geräte: Smartphones, Fernseher, Waschmaschinen. Das macht Samsung sehr gut, aber was Samsung nicht weiß ist, wer die Kunden sind, und wie sie die Geräte verwenden und wie oft und unter welchen Umständen und was sie darauf machen. Apple hingegen baut ein ganzes Ökosystem. Per iTunes weiß Apple welche Geräte welche Benutzerin besitzt, welche Musik sie hört, welche Filme sie sieht und Apps sie hat und wann diese gehört, gesehen und benutzt werden.

Traditionelle Hersteller bauen Autos und sobald sie verkauft sind wissen sie kaum mehr, wer die Kunden sind und wie sie die Autos wo mit wem benutzen. Die Autos werden auch nicht mehr upgedatet, sie veralten, sobald sie vom Händlerparkplatz fahren. Und um die Ladestationen kümmert sich keiner der Hersteller. Warum auch? Mit Tankstellen beschäftigte man sich doch bisher auch nicht. Mit dem Effekt, dass man vor geschlossenen Ladestationen steht, Ladekarten nicht funktionieren und außerhalb von Büroöffnungszeiten diese nicht in Betrieb sind.

Tesla hingegen bietet die Ladestationen, die Solarziegel, und Updateservices an. Das Fahrzeug wird mit der Zeit besser und erhält mehr Funktionen. Tesla bleibt mit den Besitzern in Kontakt und macht sogar Angebote auf neue Fahrzeuge mit gleichzeitigem Hinweis auf mögliche Kaufinteressenten des eigenen Autos.

Als Tesla-Fahrer verlässt man nie die Tesla-Welt. Tesla kontrolliert die gesamte Erfahrung die ein Tesla-Besitzer hat. Selbst die Tesla-Händler sind keine externen Händler, sondern Tesla-Mitarbeiter. Man fühlt sich rundum versorgt.

Innovationszuschlag

Unternehmen denen von Investoren ein großes Innovationspotential zugetraut wird, erhalten einen Vertrauensvorschuss in der Bewertung. Diese Innovationsprämie errechnet sich, indem der Unternehmenswert, der sich aus der Vorhersage der Unternehmenserlöse und des Wachstums aus dem bestehenden Geschäftsmodell errechnet und dem sich daraus ergebenden Kapitalwert dieser Erlöse, und vergleicht diesen mit der aktuellen Marktkapitalisierung. Wenn die Marktkapitalisierung höher ist, dann liegt der Unterschied in diesem Vertrauensvorschuss der Anleger. Sie betrachten das Unternehmen als innovativ. Es handelt sich dabei um Erwartung für ein zukünftiges Wachstums des Unternehmens, das nicht nur organisch aus den bestehenden Produkten und Dienstleistungen besteht, sondern aus neuen und innovativen zu erwarten ist.

Für die Mitte des Jahres 2015 ergibt sich mit diesem Ansatz eine Rangliste, die Tesla Motors mit einem Innovationsprämie von +84,82 Prozent anführt. Die Innovationsprämie ergibt sich für die folgenden inkludierten Autohersteller wie folgt (Quellen stammen aus *Forbes Innovationsprämie Rangliste und **The Innovator’s DNA):

Hersteller Innovationsprämie
Tesla* +84,82%
BMW**  -26%
Toyota**  -26%
Honda**  -27%

Wie sind die Zahlen der einzelnen Hersteller zu interpretieren? Heißt das etwa BMW, Toyota oder Honda wären nicht innovativ? Nicht unbedingt. Diese Unternehmen haben teilweise große Forschungs- & Entwicklungsbudgets (Volkswagen hatte vor dem Skandal das Größte aller F&E-Budgets) und dieses führt auch zu Innovation, steht aber nicht unbedingt in Korrelation zur Innovationskraft. Allerdings glauben die Anleger, dass diese Unternehmen Schwierigkeiten haben werden, große Gewinne aus ihren Innovationen zu generieren. Nicht nur stehen sie im Wettbewerb gegen bestehende Konkurrenten, sondern auch gegen flexible Neueinsteiger wie eben Tesla.

Von Tesla hingegen erwarten sich die Anleger, dass aus deren Innovationsanstrengungen ein zukünftiger, überdurchschnittlicher Gewinn erwirtschaftet werden kann. Und dieses Vertrauen widerspiegelt sich durch den Aktienkurs in der Innovationsprämie.

Zusammenfassung

Das Vertrauen der Investoren in das Narrativ von Unternehmen die ein Ökosystem bauen und eine größere Vision haben, ist für sie vielversprechender, als die Visionen die traditionelle Hersteller haben. Zusammen verblüffen der Innovationszuschlag dieser Story Stocks mit Ökosystem diejenigen, die einen Firmenwert in althergebrachter Denke mit dem Wert von Maschinen und Gebäude gleichsetzen. Beginnt man sich aber mit den Unterschieden zu Vergangenheits- und Gegenwartsbetrachtungen und der Zukunft zu befassen, erkennt man rasch wie wenig heutige Bilanzkennzahlen und Bewertungen den wahren Wert eines Unternehmens reflektieren. Eine Vision sowie Menschen, denen man den Willen zur Umsetzung zutraut, sind die Kernelemente für die Unternehmensbewertungen die wir sehen. GM, Ford und nun auch BMW wird nicht zugetraut, die Zukunft zu gestalten beziehungsweise das Potenzial der Zukunft in gleicher Weise wie Tesla auszuschöpfen.

Natürlich muss Tesla zuerst mal die Erwartung erfüllen und diese können sich auch in Luft auflösen. Es wäre nicht das erste Mal, dass ein vielversprechendes Unternehmen eine harte Landung erlebt. Organisationen die einen positiven Impact in der Welt machen wollen sollten aber immer unsere Unterstützung oder zumindest unser Wohlwollen erhalten.

Dieser Beitrag ist auch auf Englisch erschienen.

4 Comments

  1. Es verwundert mich nicht, dass viele Autojournalisten bahnbrechende Innovationen und der damit einhergehenden Investitionen in Korrelation mit Unternehmensbewertungen nicht richtig einordnen können. Leben sie doch ein einer kleinen Welt, die von Zylindern und einfach Pferdestärken oder blanken Erstanmeldestatistiken geprägt wird.
    Dass es jedoch bei den meisten Strategen der großen Autokonzerne noch nicht richtig Klick gemacht hat ist allerdings erstaunlich. Themen wie zukünftige Erfolgspotenziale, die Unbedeutung gegenwärtiger Bilanzzahlen, wenn es um die Zukunft geht oder eben die Narrativen um ein Öko- oder gar um ein ganzes Sozialsystem scheinen nicht ernst genug genommen zu werden.
    Zudem gäbe es mit iPhone und Amazon geradezu gegenwärtige Blaupausen, die plakativ vor Augen führen, wie das mit TESLA weitergehen könnte.
    Vielleicht schaffen es einige Europäer trotzdem in Bälden, haben wir auf dem guten alten Kontinent doch Gesichte in Sachen Innovation und vor allen Dingen derzeit eine berechenbarere Politik.

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